景興紙業(yè)(002067)與當(dāng)前A股造紙公司最與眾不同的地方在于：產(chǎn)能擴(kuò)張與逆向一體化戰(zhàn)略幾乎同步進(jìn)行，并卓有成效；同時(shí)在下游業(yè)務(wù)方面進(jìn)行差異化嘗試。

  公司在造紙業(yè)務(wù)上的再度擴(kuò)張，保證了公司最基本的成長(zhǎng)性。此次再融資項(xiàng)目將在2009年投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后公司生產(chǎn)規(guī)模有望達(dá)到150萬(wàn)噸，與目前的規(guī)模相比接近翻番。2007-2009年造紙業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入和EBIT的CAGR有望超過(guò)45%，而凈利潤(rùn)的CAGR有望超過(guò)50%。

　　公司在今年全面啟動(dòng)其逆向一體化戰(zhàn)略。廢紙回收渠道的建設(shè)初顯規(guī)模，預(yù)計(jì)2008年廢紙回收量將能完全滿(mǎn)足自身生產(chǎn)之用。目前收購(gòu)廢紙較外購(gòu)成本節(jié)省80元/噸，我們預(yù)計(jì)2008、2009年廢紙收購(gòu)業(yè)務(wù)將至少貢獻(xiàn)EPS0.08元和0.16元。廣西林漿項(xiàng)目建成后，公司所需的木漿完全自給，保守預(yù)計(jì)2009年林漿業(yè)務(wù)可貢獻(xiàn)EPS0.25元。

　　成立控股公司景特彩印包裝公司，對(duì)紙箱做深加工以獲得更好的印刷效果和包裝性能。我們認(rèn)為這是公司在下游業(yè)務(wù)上非常有意義的差異化嘗試，該項(xiàng)業(yè)務(wù)如果達(dá)到預(yù)期效果，將可規(guī)避行業(yè)日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　包含上下游業(yè)務(wù)，估計(jì)公司2007-2009年的凈利潤(rùn)將獲得年均90%的驚人增長(zhǎng)。按2008年20-25倍PE水平計(jì)算，合理價(jià)位在14.77—18元之間。上游林漿項(xiàng)目的推進(jìn)和下游彩印業(yè)務(wù)的成功推廣將成為公司股價(jià)表現(xiàn)的重要促進(jìn)因素。

　　主要的風(fēng)險(xiǎn)因素：箱板原紙行業(yè)受供給或需求因素的沖擊出現(xiàn)不利走勢(shì)，使牛皮箱板紙價(jià)格達(dá)不到我們的假設(shè)水平；木漿項(xiàng)目的原料林工程達(dá)不到預(yù)期，將影響林漿項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)力。