公司產(chǎn)品具備了部分消費(fèi)品的同步趨勢，根據(jù)包裝紙行業(yè)平均估值以及對成長、技術(shù)壁壘的溢價，合理價值在40元左右，對應(yīng)2007年約30倍的市盈率，給予“增持”評級。

劉金滬 國海證券

核心結(jié)論：

　　1、公司主導(dǎo)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)領(lǐng)先，盈利前景看好且明確

　　2、公司體制和管理上優(yōu)勢明顯

　　3、公司財務(wù)指標(biāo)、營運(yùn)效率和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先

　　4、公司IPO募集資金擬投資的年產(chǎn)30萬噸無菌液體包裝原紙項目前景廣闊

　　5、聯(lián)姻國際巨頭，產(chǎn)能快速躍升

　　6、建廠成本優(yōu)勢明顯，設(shè)備投資少

　　7、原材料有一定依賴性，但受益于人民幣升值

一、公司主導(dǎo)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)領(lǐng)先，盈利前景看好且明確

　　1、公司發(fā)展戰(zhàn)略正確并且經(jīng)營思路清晰，主打產(chǎn)品結(jié)構(gòu)適應(yīng)市場發(fā)展趨勢，前景好毛利率穩(wěn)定，避開了競爭最為激烈的新聞紙等領(lǐng)域，占據(jù)了造紙行業(yè)里比較有利的位置。其主要產(chǎn)品包括涂布紙板、文化用紙和原紙等三大系列，其中白卡紙、白紙板、銅版紙等為公司的核心產(chǎn)品，具有較強(qiáng)的市場品牌。公司各種紙的年生產(chǎn)能力約為116萬噸，其中涂布白卡紙和涂布白板紙的生產(chǎn)能力為75萬噸(涂布白卡紙生產(chǎn)能力為45萬噸，國內(nèi)第一)。其煙卡紙產(chǎn)能為13萬公噸，市場份額高達(dá)30%，穩(wěn)居國內(nèi)第一。

　　2、公司產(chǎn)品定位高檔紙品，在同行業(yè)中具有較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，客戶涵蓋煙酒乳品等大型企業(yè)。而且公司致力于涂布紙這一技術(shù)要求最高市場需求增長最快的高端領(lǐng)域發(fā)展，并積極涉足受益于消費(fèi)升級的液體包裝紙領(lǐng)域，從而使公司有了非常良好和明確的盈利前景。

　　3、公司作為涂布紙的行業(yè)細(xì)分龍頭地位已基本確立，并正在通過市場手段迅速拉大和競爭對手的差距，進(jìn)而可以享有更多的細(xì)分行業(yè)話語權(quán)。

二、公司體制和管理上優(yōu)勢明顯，營運(yùn)效率和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先

　　1、公司因民營體制的原因，管理先進(jìn)，作風(fēng)務(wù)實，管理層具有先天濃厚的危機(jī)感和緊迫感，特別注重資產(chǎn)的高效使用和產(chǎn)品的市場導(dǎo)向，在多年的拼殺中積累了對行業(yè)獨特的理解和核心競爭力。

　　2、公司掌握了中國最先進(jìn)的涂布技術(shù)，并擁有國際化的管理團(tuán)隊，擁有業(yè)內(nèi)最高的股權(quán)回報率、最快的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和最低的費(fèi)用率。

　　3、公司強(qiáng)調(diào)成本控制，在原料的進(jìn)口紙漿采購價格峰谷時盡量用現(xiàn)貨以控制進(jìn)貨量，在價格回落時多進(jìn)貨備足6個月的原料儲備，從而長期攤低生產(chǎn)成本。

　　4、公司環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，作為民營企業(yè)在發(fā)展之初就對排污等環(huán)保指標(biāo)極為重視，其環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)(80COD)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國家標(biāo)準(zhǔn)(300COD)，因此其以后花在環(huán)保方面的投入會相對較少，當(dāng)初對其后續(xù)環(huán)保投資過大的擔(dān)心可基本消除。

三、公司聯(lián)姻國際巨頭，產(chǎn)能快速躍升，年產(chǎn)30萬噸無菌液包原紙項目前景廣闊

　　1、公司和國際紙業(yè)建立了長期的戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，有利于打開利樂等大客戶的市場，獲得長期的市場份額并進(jìn)軍國際市場。利樂的認(rèn)證是通向液包紙領(lǐng)域的通行證，也是眾多不具規(guī)模的競爭對手們很難逾越的一道關(guān)，公司在此方面已經(jīng)動手，目前看來把握較大。

　　2、合資公司的遠(yuǎn)景產(chǎn)能巨大，17/18/22號機(jī)共有90萬噸的設(shè)計能力，而且都是生產(chǎn)高端產(chǎn)品(銅版紙、化妝品奢侈品包裝、印刷紙等)，投產(chǎn)后將幾乎翻倍目前的整體產(chǎn)能。

　　3、液包紙是與消費(fèi)品種密切相關(guān)的高端紙品，其原紙目前亞洲尚無法生產(chǎn)。其銷路(每年30萬噸市場份額，年增長率20%以上)和利潤率(30%毛利率，遠(yuǎn)高于目前主要品種的15%)都很看好。而且市場準(zhǔn)入門檻非常高，曾經(jīng)有佛山華新包裝公司(粵華包B(行情論壇))也和芬蘭的恩索公司計劃合資生產(chǎn)30萬噸液包紙項目，后來因芬蘭方面單方面解除合同而下馬。據(jù)了解當(dāng)初下馬原因一是粵華包在設(shè)備調(diào)整方面將面臨難以逾越的技術(shù)障礙；二是對方在得知太陽紙業(yè)(行情論壇)已和國際紙業(yè)準(zhǔn)備合作后經(jīng)評估認(rèn)為自己的項目將無法達(dá)到預(yù)期收益而單方面毀約。這也從一個側(cè)面反映了太陽紙業(yè)和國際紙業(yè)的合資公司未來強(qiáng)大的市場競爭力。

四、公司建廠優(yōu)勢明顯，可減少設(shè)備投資支出

　　1、公司對紙業(yè)機(jī)械理解深刻，擁有自己設(shè)計/組合紙業(yè)機(jī)械的專業(yè)技術(shù)能力，在設(shè)備采購和項目管理方面具有優(yōu)勢，有效的降低了昂貴的進(jìn)口設(shè)備采購成本和縮短了生產(chǎn)線的磨合期，保障設(shè)備穩(wěn)定運(yùn)行并創(chuàng)造效益。造紙是資本密集型產(chǎn)業(yè)，除紙漿外紙機(jī)設(shè)備也是進(jìn)口用匯大戶。業(yè)內(nèi)目前普遍需投入8000元人民幣才能形成一噸紙的生產(chǎn)能力，而太陽紙業(yè)通過進(jìn)口替代這一數(shù)字僅有3800元，從而有效的降低了資本性支出和折舊成本，提高了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。2、公司強(qiáng)大的機(jī)械技術(shù)能力可以盡快縮短大型設(shè)備的磨合期，使其盡快達(dá)到設(shè)計產(chǎn)能，這一方面也是行業(yè)內(nèi)相當(dāng)領(lǐng)先的。

五、原材料有一定依賴性，但也受益于 人民幣升值

　　1、公司的原材料主要是進(jìn)口木漿和廢紙，存在著一定的依賴性，成本受原料價格波動影響大。存在一定風(fēng)險。

　　2、但長期來看，也是人民幣升值受惠的品種之一。公司去年進(jìn)口約70萬噸紙漿，其中90%為價格相對較低的闊葉漿，隨著南美和國內(nèi)的產(chǎn)能釋放，預(yù)計其價格將在近期見頂而回落。

　　3、人民幣升值的長期利好對公司的成本控制壓力有所減輕。

五、投資建議

　　綜合來看，公司戰(zhàn)略和管理領(lǐng)先，經(jīng)營高效靈活，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨向高端并有較好的發(fā)展前景，盈利預(yù)期明確。民營企業(yè)的本質(zhì)屬性使其大股東(實際控制人李洪信擁有一半以上的股權(quán))有動力把公司的市值最大化，其在長期市場競爭中形成的敏銳市場感覺和成本控制力，以及環(huán)保和機(jī)械方面的優(yōu)勢，形成了強(qiáng)大的核心競爭力。與國際紙業(yè)聯(lián)手進(jìn)軍液包紙領(lǐng)域更是如虎添翼，拉開了和行業(yè)追隨者的距離，在細(xì)分領(lǐng)域的龍頭地位正在形成，從而也將進(jìn)入公司價值急速提升的階段，為戰(zhàn)略投資者帶來良好機(jī)會。

　　公司管理規(guī)范，和投資界溝通順暢，是陽光下的財富創(chuàng)造型公司，其內(nèi)涵式增長可望為長線投資者帶來滿意回報。在目前市場整體市盈率高達(dá)50倍的今天，公司良好的業(yè)績和發(fā)展預(yù)期提供了非常安全的價值底線，是相當(dāng)安全的投資品種。并且，公司產(chǎn)品具備了部分消費(fèi)品的同步趨勢，根據(jù)包裝紙行業(yè)平均估值以及對成長、技術(shù)壁壘的溢價，合理價值在40元左右，對應(yīng)2007年約30倍的市盈率，給予“增持”評級。